概伦电子并购锐成芯微 财务原因甚至高于技术原因

最近，国产EDA圈子并购频发，先是上市公司“华大九天”宣布和芯和半导体达成收购意向，十天后，另一家上市EDA公司概伦电子宣布“联姻”锐成芯微。当然两笔交易都在公告期，具体成交金额还没透露，本着上市公司的规矩需要停盘等待最终收购达成的公报。两笔交易既然都发布了公告，基本意味着交易已经达成协议，极大概率会成交。

国产EDA公司并购并不是大新闻，特别是当概伦电子、华大九天和广立微三家先后上市之后，引入大量资本之后并购是很常规的操作。如果再参考中国大陆市场几乎容纳了全球90%以上EDA公司（包含在国内开展EDA服务的跨国巨头，本土EDA公司据说超过100家），随着本土半导体设计公司的发展开始逐步回归理性，本土EDA公司的日子只能说举步维艰。不过相比于设计公司同质化严重的业态，EDA公司虽然在整个IC设计流程方面大量集中在后端，但每家公司的工具都有一定特色，在考虑到EDA公司运营投入相对较小，因此并购价值要明显高于设计公司。

说回到这两笔交易，先说华大九天并购芯和半导体，背靠中国电子的华大九天不仅是国内最早EDA项目承载主题，更是国产EDA的标杆企业，其目标是瞄准跟国际巨头在全流程方面的直接竞争。当然从特点来说，华大九天的优势还是在模拟方面，跟国际巨头的差距相对比较小，这次补充的芯和半导体最大的优势在射频和Chiplet两个点，对华大九天来说是比较好的补充。从芯和半导体的近期发展势头来看，2022年完成的C轮融资，之前B轮融资按照1亿的市值进行出资认缴，最近射频EDA设计方面又获得国家科技进步奖，从整体估值上不会少于10亿。据传芯和曾经有上市的打算，但是考虑到最近半导体行业的冷清以及上市政策的收紧，可能短期内上市压力比较大，因此股东方可能有退场的打算。考虑到在芯和的几轮投资方中有国资背景的占比不少（接近30%），所以同样国资背景的华大九天通过收购补强的交易就显得合情合理。这笔交易预估成交价格在7-8亿左右，收购之后有效扩展了华大九天的EDA工具链，能够提升其EDA工具在模拟射频方面的实力。不过可观说，模拟射频国内芯片企业日子都不好过，对公司业绩的补充估计需要长期期待。

对于芯和来说，如果不是股东有退场打算（芯和没有绝对控制力的大股东），唯一可能就是预感到自己主攻领域的市场发展前景不乐观，需要抱团取暖。作为拥有近20年历史的创业团队，芯和的技术积累相比客户资源更值得华大九天期待，在现在这样的市场环境下，华大九天可能是芯和抱大腿最有钱途的选择。客观评价，华大九天直接收购芯和半导体，参考其超过600亿的市值，并不会影响公司的现金流，业务整合也并不难，双方的工具有很好的互补性。 

相比于华大九天收购芯和，笔者认为概伦电子与锐成芯微的交易可能开始接触的时间点更早。如果说华大九天收购芯和的目的就是为了加强工具链的话，那么概伦电子收购锐成芯微很可能并不是单纯从业务角度出发，应该兼具资本运作方面的考量，特别是最近概伦电子的盈利问题拖累了自身股价，如果能引入盈利能力不错的锐成芯微，对整个财务数据应该是非常好的补充，扭亏为盈都很有机会。

锐成芯微上市失败之后负面消息不少，这反而让锐成芯微成为非常适合被并购的目标（上市失败，负面消息不少，直接拉低了企业估值，另一方面，锐成芯微本身的业务发展状况不错，市场地位也比较稳固），作为一家在2021年就达到3.6亿营收并且拥有不错盈利数据的企业（因部分原因后面数据无法获取），锐成芯微在自己细分的市场中拥有比较好的市场地位，比如模拟IP方面全球市占率6.6%，排名中国第一、全球第三（2021年数据）。无线射频通信IP全球市占率4.5%，排名中国第一、全球第三（2021年数据）。全球第二十一大半导体IP供应商（IPnest 2023年报告）。中国大陆第二大IP供应商，仅次于芯原股份。2023年全球第十大物理IP提供商，较上年提升7位。嵌入式存储IP在中国大陆排名第一。从这一系列数据上看，锐成芯微如果不是因为自身负面问题，上市应该是理所当然的。 

从业务整合上，虽然概伦电子是EDA公司，但EDA公司本身就是IP大户（参考Synopsys和Cadence），拥有丰富IP对EDA公司来说是非常必要的竞争优势。概伦电子主攻模拟EDA并在器件建模和仿真方面优势突出，上市后开始逐步向全流程工具链扩展，这样锐成芯微全球前三的模拟IP对概伦电子的模拟EDA生意应该是非常好的客户补充，当然模拟芯片在国内IC设计中可能是这几年日子最难过的方向了。另一个比较好的整合方式就是存储IP和存储设计了，这是锐成芯微和概伦电子合并后另一个值得期待的融合市场。不管怎么说，概伦电子收购锐成芯微最大的优势是能吸收后者大量的IP客户资源，这部分资源如果利用好可以大幅扩展概伦电子的业务规模。

不过好的补充自然值得大价钱。参考2021年的经营数据，锐成芯微的理性估值大概在40-50亿左右。即使因上市失败打个折扣，概伦电子收购支出也不会少于30亿，甚至很可能超过40亿。这对概伦电子目前不足百亿的市值来说压力还是不小的。从对概伦电子的工具链加强能力来说，锐成芯微的加强力度似乎相比潜在收购开销可能要小一些。当然，考虑到锐成芯微的股权结构比较集中，这笔收购更多可能会以换股的形式降低概伦电子的资本支出压力，这样对未来公司的资金压力会小很多。另一个值得关注的是，如果向建军准备脱身，概伦电子可能是锐成芯微找到的最好的收购方，IP授权企业的独特模式注定了没有芯片设计公司会付出大价格收购，而锐成芯微和向建军自身的过往，又不得不让未上市的公司望而却步。 

不过一个好的方向是，概伦电子收购锐成芯微一旦交易达成，很可能会短期内推升概伦电子的市值，这点值得关注。作为拥有丰富并购经验的概伦电子来说，整合锐成芯微并不算难事，因为两者业务本来就相对独立，只需要继续保持独立运作的同时实现客户共享就可以实现1+1>2的效果。

三家EDA上市企业中的两家在10天内相继宣布收购的消息，是否会让广立微坐不住？笔者倒是认为不太可能。广立微的业务模式更多是在芯片测试和晶圆厂服务，而非芯片设计，这部分的竞争对手不多，跟芯片测试相关的交集也不算太密切，保持独立扩大在自己专注领域的技术优势才是更合理的选择，如果盲目绑定一个EDA工具，反而可能画蛇添足。

真正可能的EDA并购还是会发生在聚焦前端和后端工具链的企业中，跟锐成芯微同病相怜的思尔芯似乎是个不错的选择，特别是其在前端工具的优势非常适合一众在后端有特点的国产EDA公司补强全流程，不过目前国内EDA企业有全流程野心的首先要资金雄厚，其次要在其中一两个节点拥有明显技术优势，除了华大九天之外，可能就是实力雄厚的合见工软和芯华章短期内有这样的机会。但是思尔芯的问题对于志在上市的企业避之不及，如果这两家短期不想上市倒是一个不错的双方合并的机会。不过从思尔芯和国微芯及国微控股之间的关系来看，其他企业要并购这两家的可能性比较小，反而国微控股有可能考虑到未来无法上市的机会，将自己旗下的企业进行重新整合，打造全流程相关的新企业，在此基础上进行一些外部并购，那么这样的一个新EDA全流程企业反而更值得期待。

这两笔并购交易之后，笔者预估在7月之前EDA圈可能不会有太大级别的并购出现，但芯华章进行了管理层调整，未来发展可能会开始新的资本动作。而合见工软的工具链已经初见规模，后续肯定需要进行补强，随着两家上市公司的收购补强，这两家的动作大概率在下半年会有所表示。