从朝露到晚霞，半导体的资本变迁(上)

最近有这样的一则GSA的统计，2002-2011十年，VC在西半球共投资约487家半导体公司，其中30家IPO，362家M&A（被并购），95家死掉。投资金额：$18.2B，投资总回报：22.4B。折算下来，平均年增值CAGR只有2.5%，这个速度，对于半导体这样一个过去10年里快速成长的产业，甚至都比不上物价的增速，确实有些悲哀。

为何会如此，难道半导体真的不值得投资么？我们不妨先看一个实例，这个公司我也算跟踪了几年。Mindspeed Technologies2012年1月宣布，该公司将以5,180万美元收购英国PicoChip公司，未来还可能再增加2,500万美元，并于2013年第一季支付。目前这项交易主要包括以现金支付2,750万美元，以及5,190万股Mindspeed公司普通股股份。PicoChip公司成立于2000年，透过将高度平行的 DSP 技术应用于建置基地台标准。从那时起，据估该公司已自创投业者与策略投资人获得超过1亿美元的资金，包括Atlas Venture、Highland Capital Partners、Pond Venture Partners、The Rothschild Group、Scottish Equity Partners、AT&T、英特尔(Intel Corp.)与英特尔投资(Intel Capital)，以及Samsung Ventures America等公司。该公司于2010年六月还曾宣布获得了2,000万美元的融资。

这是官方的新闻稿，按照这样的价值估算，即使算上附加条款，如果前期投资加上十年多的技术研发衍生的价值，那么这次收购等于折价了一半左右。picochip做的是什么，femtocell这个最热门的基站理念就是这个公司提出的，而且他们的多核DSP在这个市场也算是很有特色，2011年femtocell的全球销量以千万计，未来一致被运营商所推崇。也就是说，这个初创公司，技术实力是有的，产品的方向是对的，未来前景是光明的，再看看投资者，各个来头不小。为何还是要沦为低价被并购的命运呢？

这个例子很好的诠释了为什么半导体越来越不被VC吸引的原因，初创公司，多数集中在数字IC设计领域，而在数字领域，除非在中国这样的新兴市场借助一些支持和资助，否则，必然遇到更多传统巨头的挑战，这当然是这些公司早就预见到的困难。真正可怕的困难有两个，一个是2001年的互联网泡沫破灭之后，VC对半导体初创公司的集体恐惧，据悉，近十年来，硅谷的初创公司鲜有一次从一家VC募集超过1000万以上的案例。另一个是最近十年来半导体工艺的继续发展，尺寸按照摩尔定律缩小了，但是新工艺的开发成本则是按照摩尔定律2倍甚至更高的比例支出，当仅仅一次流片的费用就高达几百万美元时，再考虑到VC投入的吝啬，每一次流片对于资金吃紧的初创Fabless公司来说都是巨大的压力，一旦失败可能造成的结果就是资金链彻底断裂。甚至可以说，对初创公司，不仅第一次不能失败，前三次流片以及前三个产品甚至都不能失败，而这样的概率，对初创公司来说，确实有些残酷。

对Picochip来说，其实他们的产品策略并没有问题，产品开发也投入巨大，并且在前期获得很多订单，因为独一无二，所以早期产品销售的利润相当可观。但个人感觉他们的资金链在2010年开始出现了一些问题，一方面是冲40nm工艺对设计支出的压力增大，另一方面，Femtocell市场在2009年开始，炒作的声音很大，但实际增长速度并不乐观，远远低于预期，更为重要的是，多家老牌半导体厂商的加入femtocell的竞争，让新公司在客户关系和整体服务支持上的差距变得越发明显，客户选择性多之后，IC的利润急剧下滑。这些因素的综合作用，让Picochip不得不因财务方面的捉襟见肘而贱卖自己。

这个案例，我比较有代表性。算算开篇中的数字比例，死掉的数量并不算多，20%而已，对半导体来说，这个投资失败的比例并不算高，甚至算不错了，也说明了VC选择半导体投资的谨慎。只是，IPO的更少，只有6%，换个角度想想，2002年以后成立的半导体新公司里，你能数得出来做到某个应用超过30%市场份额的又有几个？别把高通这样的企业算进来！其实，更多的企业还是被并购，被并购意味着企业的产品和技术还是得到巨头们的认可的，只是，因为资金链短缺或者其他经营的问题，面对复杂的市场挑战而不得不选择妥协。

当然，这些分析并非否定半导体产业不值得投资，而是更强调的是，对半导体的新创公司，投入不该是如VC这般不稳定以及量不大的短期赌博性资本，而是更长期稳健，以及有相当规模的资本投入才更适合的战场。对于初创半导体公司而言，如果真要求一个光明的，属于自己的未来，投入是一定不能太少的，因为经历了这几年的周期性震荡，新公司如何抗住周期性越来越频繁的半导体产业衰退和上升，就需要足够的资本做支撑，否则难逃被收购的命运。

回到我们的主题，开篇的这段数字其实说明的是，VC已经不再是半导体这个产业的重要参与者，一方面，赌博性质的VC对半导体这种接近实业的企业性质已经不再有浓厚兴趣，投入的谨小慎微会拖累新公司的成长历程。另一方面，整个半导体产业经历了十年黄金发展之后，已经逐渐从朝阳性的产业成为一个年销售额3000亿美元的重要基础性产业，整体增长率很难超过10%了。另一个角度，半导体的分工在过去10年细化了很多， 很少有产业像半导体这样细化到如此深入程度，这让IC设计变得相对考验设计者的创新性，但仅有创新性还远远不够，还需要要你有钱，肯投入，才能在IC设计上有所收获。只是，细分产业链的不好之处在于产业的整体利润越来越低，数字IC的利润在10年里下跌了50%以上，现在几乎所有的数字IC都是在拼性价比，这样对新公司快速盈利是个残酷的挑战，没钱，烧不起前期的价格战，就很难成功。所以这样的产业更需要的是长期的投入及巨额投入。半导体不是不值得投资，近些年来，多家半导体巨头在工艺上的投入都是每年几十亿美元级。玩到高端的半导体就是资本的革命，在仅仅一次流片就需要几百万美元来做前期垫付的时代，处在市场风口浪尖的核心消费级半导体对创业者们来说，早就从触手可及的朝露变成挂在天上可望而不可及的美丽晚霞了。